银行委外赎回 这两路资金却正悄悄“抄底”

银行委外赎回在继续，但是保险资金已经来**了。

这一段，在银行委外赎回压力下，债券抛售高峰期间，保险资金购买非常活跃，甚至在政策性银行债持仓量增幅都超千亿元。

保险资金积极配置，让市场资金面持续偏紧的局面微微放缓，并将十年期国债现券收益率继续拖延在3.5%的重大关口。

一些数据显示，委外赎回的冲击波已经达到历史中的极值，高峰期已经过去了。而且这几天市场的大幅震动下，今天****局会议上明确提出，要高度重视防控金融风险，加强监管协调，加强金融服务实体经济，加大惩处违规违法行为工作力度。

显然，无论市场倒逼，还是**局要求，央行出手安抚市场，释放流动性的概率又进一步抬升。

这给了市场乐观情绪添加了新的注脚。那问题来了，是不是债市和股市，都迎来了阶段性配置期?

转向乐观，前期反应过度?

“昨天的两起违约项目，出现了市场恐慌情绪。今天情绪已经扭转过来了。”北京一家券商自营债券业务交易员表示，虽然市场资金仍然偏紧，但是恐慌没有了，购买反而热情提高了。

其实，中融现金增利爆逆回购交易违约和“12春和债”在债券圈内视为个例处理，普遍认为不会再现2013年债券大面积违约情况。这一段债券调整更多是受到监管冲击、赎回冲击所导致。

今天，银行间市场资金仍然延续紧张，Shibor连续五日全线上涨，涨幅较昨日有所收窄，显然市场对于月末流动性仍维持谨慎预期。但是市场交易情绪已经**转向乐观。

今天股债商三大市场都在弹冠相庆，全线止跌。沪指午后涨幅一度扩大至0.5%，*高至3145.27点，收涨0.19%报3135.40点。 “两市**高价股”贵州茅台午后一度触及420.17元，收盘大涨5.1%。

国债期货午后也涨幅扩大，10年期国债主力合约收盘大涨0.55%，5年期主力合约收涨0.29%。而商品期货市场有色金属几乎全线收涨。

赎回冲击波正在跨过历史极值

赎回冲击还会继续来吗?国信证券宏观与固定收益*席分析师董德志认为，债券市场已经连续10个交易日持续调整，调整的幅度以基准10年期利率来看，已经超过了20个基点，这已经是历次赎回冲击事件中的*高峰值水平了。

*近七、八年以来，以基金为代表的投资机构遭遇赎回冲击有多次，其中从持续时间和持续影响市场利率幅度两个角度来看，历次由于种种原因造成的赎回冲击，长则持续10个交易日附近，短则2-3个交易日，冲击利率的幅度大则20个点附近，小则10个基点附近。本次冲击已经达到了历次冲击的极值水平。

截至4月24日，在金融监管引发赎回和3月份经济数据回暖的双重作用下，市场已经连续10个交易日持续调整，调整的幅度以基准10年期利率来看，已经超过了20个基点，这已经是历次赎回冲击事件中的**值水平了。

从历次赎回冲击前后比较来看，有如下一个基本规律，当基本面因素与某因素造成的赎回冲击叠加时，市场调整的时间和幅度都比较大，当基本面与某因素造成的赎回冲击背离时，市场调整的时间和幅度都比较小。

2016年4月份和2017年4月份两次赎回冲击都叠加着同期基本面增长数据的改善和向好，因此持续的时间比历史上的其他次要长一些，影响幅度也大一些。

因此，可以看出，虽然在赎回冲击阶段，市场投资者似乎并不关注基本面的后续变化，但是可以认定基本面因素也在潜移默化的发挥着重要作用。

3.5%关口，保险资金来债券市场**

今天，中国十年期国债收益率回落5个基点至3.46%。而昨天一度涨至3.51%，突破3.5%的重要关口。值得注意的是，委外冲击导致收益率上行过程中，保险机构购买非常活跃，而且政策性银行债持仓量增幅超千亿，成为利率债重要的配置机构。

“3.5%不会这么轻易的过去。每当来到3.5%时，市场资金购买的热情就来了。” 申万宏源固收研究员孟祥娟认为，银行委外在陆续赎回，但是保险行业资金以及银行自有资金都有配置的需求，而且3.5%的收益率对于这些机构很有吸引力。

中信建投黄文涛也指出，当10年国债逼近3.5%，10年国开债逼近4.2%，债券存在配置价值，当前正处于配置期。一季度以来，保险机构对政策性银行债的配置大幅增强，政策性银行债持仓量增幅超千亿，成为利率债重要的配置机构。

当前委外冲击导致收益率上行过程中，保险机构也非常活跃，而随着监管影响逐渐消化，银行的配置需求也将释放出来，配置力量重新进场或将是释放二季度交易机会的信号。

平安证券固定收益部石磊认为，市场情绪的发泄，演化成了多个市场的暴跌。但是市场情绪的发作往往提供了*佳的赢利点，这时候需要的是逆向思维和价值投资视角。

“债市*好的配置机会，从来都是机构被动合规抛售的结果。”一位债券交易员认为，历史*低的M2，历史*低的GDP+CPI组合，向下的基本面和融资需求，对应的竟然是历史中位数附近的估值，走过路过不要错过。

国泰君安固收研究覃汉认为，市场已经超跌，一定会迎来一波较为明显的估值修复行情，但破位下跌仍在进行时，当前左侧**并不明智，投资者还需耐心等待“发令枪响”。

央行让步的想象空间很大

其实，央行在监管趋严和利率上行之后，已经加大了公开市场上资金的投放，一直在努力维持宏观流动性的稳定。

经过昨天市场的大幅震动，今天****局会议上明确提出，要高度重视防控金融风险，加强监管协调，加强金融服务实体经济，加大惩处违规违法行为工作力度。

显然，无论市场倒逼，还是**局要求，央行出手安抚市场，释放流动性的概率又进一步抬升。

华创证券*席牛播坤：

当流动性是去杠杆的主要抓手时，央行在和市场的博弈中难免会陷入困境，面对市场动荡，为防范流动性风险不得不做出让步。但在当前货币监管双紧的格局中，去杠杆的大旗更多是三会来扛起，央行在流动性管理上有着更多的回旋余地，在这样的监管格局下，市场短期动荡难以触及流动性风险的底线，预计政策面将更加注重预期引导和节奏把控，但金融监管的方向与力度不会做出让步。

拆弹中的风险底线更多由央行来守护。监管拆弹并不等同于主动引爆，防范系统性风险既是目的也是底线，在金融强监管既定方向不改的前提下，拆弹中的风险底线更多通过央行的相机抉择来守护。除去在短期注重流动性管理、维持流动性紧平衡外，金融去杠杆势必要求金融机构表内和表外扩张双双减速乃至缩表，预计央行将扩表予以对冲，年初至今央行的缩表不会成为常态。

申万宏源固收研究员孟祥娟：

当前正常的赎回都引发了悲观的解读，目前委外资金管理人出现了提前应对未来大规模赎回的操作，降低仓位、缩短久期、提升信用资质等，引发债券市场在监管发文后出现明显调整。

但是监管一直提不发生系统性金融风险为主，并提出加强应急管理，运用“临时流动性便利”等工具，满足流动性需求，这表明因为监管发生大的流动性冲击的可能性不大。维持10年国债收益率3.5%的已经具备较好配置价值的判断不变。

招商证券徐寒飞：

监管政策“去杠杆”的“真实冲击”很可能会低于预期，甚至会利好债券市场，但是当前的“预期冲击”则可能对市场有“过度影响”，导致收益率反弹幅度“超预期”(有创新高的风险)。不过，10年国债关键点位3.6%目前难以击破，本次市场的调整仍然只是小级别的波动而已，不必过度担忧市场会出现趋势逆转。